Dr. Markus Krall — narozen v roce 1962, doktor ekonomie, bývalý partner společnosti McKinsey, bývalý CEO společnosti Degussa — je momentálně všude. Jeho rozhovor s Ben Unscripted vyvolává vlny: miliony zhlédnutí, tisíce komentářů. Co stojí za jeho tézemi o zombie firmách, petrodolaru a konci systému fiat peněz? A co to znamená pro cenu zlata?
Krall rozděluje názory. Pro své příznivce je odvážným analytikem, který říká to, co ostatní jen šeptají v kuloárech. Pro své kritiky je prorokem zkázy, jehož načasování pravidelně selhává. Kdo má pravdu? Odpověď je složitější, než si oba tábory chtějí připustit.
Krall není youtuber bez obsahu. Jeho akademický a profesní životopis je působivý: studium ekonomie ve Freiburgu, postgraduální studium na univerzitě v Nagoji v Japonsku, doktorát v roce 1993 na téma tvorby cen na japonském akciovém trhu — konkrétně o poměru P/E (kurz-zisk) a jeho vypovídací hodnotě v mezinárodním srovnání.
Poté: klasická dráha špičkového poradce v Allianz, Boston Consulting Group, Oliver Wyman (budování německé pobočky). V McKinsey se stal partnerem a vedl divizi Risk Management Practice — konkrétně téma řízení úvěrového rizika pro banky. Podle vlastního vyjádření v podcastu Ben Unscripted vyvinul systémy úvěrového rizika pro banky, které dnes využívá přibližně 80 procent všech německých bank. Zná klíčové ukazatele zevnitř.
Právě tento hluboký vhled do bankovních bilancí byl výchozím bodem pro jeho pozdější teze. Jeho první kniha vyšla pod pseudonymem Diogenes Rent — „Diogenes v sudu a Rent z anglického ranting (lamentování)“ — protože jako poradce tehdy nesměl publikovat pod vlastním jménem. Druhá kniha, „Der Draghi-Crash“ (2015/2017), již vyšla pod jeho pravým jménem. V letech 2019 až 2022 byl generálním ředitelem společnosti Degussa, jednoho z největších německých obchodníků s drahými kovy. Od roku 2024 žije ve Švýcarsku.
V podcastu s Ben Unscripted, který se stal virálním, Krall vysvětluje, jak dospěl ke svému nejdůležitějšímu objevu. Jako expert na řízení rizik, který vyvíjel modely úvěrového rizika pro banky, potřeboval statistický základ: Kolik firem v ekonomice ročně zkrachuje?
Historicky se tato hodnota pohybovala mezi jedním až dvěma procenty všech firem — šlo o biologickou čistící funkci trhu, kterou ekonomové nazývají „Schumpeterova kreativní destrukce“. Pak se začalo dít něco zvláštního. Od let 2010/2011 míra insolvencí neustále klesala: na jedno procento, pod jedno procento — až v roce 2021 činila pouhých 0,1 procenta. Schumpeterova kreativní destrukce přestala fungovat.
Příčina: Politika nulových a záporných úrokových sazeb udržuje při životě firmy, které by bez těchto subvencí byly již dávno v insolvenci. Krall je nazývá „zombies“ — v podstatě mrtvé, ale stále fungující. A to znamená: Pokud každý rok vznikne o 1,5 procenta více zombie firem, než kolik jich zanikne, ekonomika během několika let naakumuluje pět, deset, patnáct procent strukturálně nemocných podniků. Od roku 2021 počty insolvencí rostou — přesně podle vzorce, který Krall předpověděl.
V podcastu Krall vysvětluje, proč považuje inflační fázi let 2021/22 za nebezpečnější, než jak byla vnímána veřejností. Spotřebitelská inflace — klasický koš potravin, nájmů a energií — dosáhla přibližně dvanácti procent. To bylo známé, diskutované a kritizované.
Méně se však diskutovalo o inflaci cen výrobců: o nárůstu cen, který se projevil přímo u výrobních statků. Její vrchol byl na úrovni 47 procent. To není jen statistický údaj — od určité kritické prahové hodnoty nemůže podle Kralla ekonomika provádět své hospodářské výpočty. Firmy, které nakupují suroviny, zpracovávají je a prodávají dál, ztrácejí při takových výkyvech základ pro kalkulaci. Přestávají vědět, za jakou cenu nakupují a prodávají. Poté zastavují výrobu.
Svět to krátce zažil již během lockdownů při pandemii covidu, kdy se zhroutily globální dodavatelské řetězce a globální produkce dočasně klesla až o 50 procent. Inflace může způsobit totéž — jen plíživěji.
Pro pochopení Krallových tezí pomůže pohled do historie peněz — kterou Krall v podcastu podrobně vysvětluje. Historii peněz lze zjednodušeně vyprávět takto: Od směnného obchodu ke zlatu, od zlata k papírovým penězům krytým zlatem, od papírových peněz krytých zlatem k pouhému slibu.
Nejlepší zlatý standard existoval podle Kralla kolem roku 1830: bankovky, které byly plně kryty zlatem. V průběhu devatenáctého století byl tento standard rozmělněn. V roce 1914 — na začátku první světové války — byla zlatem kryta již jen třetina bankovek. Všechny válčící země zrušily povinnost výměny za zlato hned první den války.
Výsledek: Hyperinflace v Německu v roce 1923. Krall vysvětluje mechanismus: Říšská vláda tiskla peníze na financování odporu v Porúří (Ruhrkampf) navzdory varováním. Od normální hodnoty inflace až po 2 400 kvadrilionů procent v listopadu 1923.
Po druhé světové válce vytvořila konference v Bretton Woods (1944) nový systém: 35 dolarů za trojskou unci zlata, přičemž všechny ostatní měny byly pevně vázány na dolar. Německá marka začínala na kurzu 4,20 DM za dolar. To fungovalo — dokud USA skutečně disponovaly dostatkem zlata. Po druhé světové válce bylo v USA uloženo 22 000 tun zlata, téměř veškeré měnové zlato světa — vydělané dodávkami zbraní Britům a Sovětům, kteří vždy platili zlatem.
Poté: korejská válka, sociální programy, přistání na Měsíci, vietnamská válka. Zlato odtékalo. V roce 1971 zbývalo ve Fort Knox 8 000 tun. 15. srpna 1971 prezident Nixon „dočasně“ pozastavil směnitelnost dolaru za zlato. To „dočasně“ trvá dodnes. Americký ministr financí to tehdy formuloval přesně: „Dolar je naše měna, ale váš problém.“
Historický detail z podcastu: Zlato německé Bundesbanky, které dnes činí přibližně 3 400 tun, nepochází — jak někdy tvrdí levicoví komentátoři — z nacistické éry. Nacistické zlato bylo v roce 1945 konfiskováno spojenci. Těch 3 400 tun jsou tvrdě odpracované přebytky obchodní bilance Spolkové republiky, které byly v rámci systému Bretton Woods vyměněny za zlato.
Po roce 1971 potřeboval dolar nový základ. Řešením byl systém petrodolaru: země vyvážející ropu se zavázaly prodávat ropu výhradně v dolarech. Výměnou za to získaly vojenskou ochranu USA. Pro všechny ostatní země to znamená: Kdo chce koupit ropu, potřebuje dolary. Kdo potřebuje dolary, musí dosahovat exportních přebytků s USA.
V podcastu Krall vysvětluje geopolitickou rovnici: Venezuela vlastní 18 procent světových zásob ropy, Saúdská Arábie 15 procent, Írán 13 procent — dohromady téměř polovinu globálních zásob ropy. Venezuela se pokusila prodávat ropu Číně v jüanech. Následek se dostavil rychle. Írán je chybějícím článkem v řetězci petrodolaru.
Krallova teze: Současný konflikt na Blízkém východě se točí méně kolem jaderných zbraní nebo Izraele, a mnohem více kolem petrodolaru. Kdo kontroluje petrodolar, kontroluje globální měnový řád.
Státy BRICS — Brazílie, Rusko, Indie, Čína, Jihoafrická republika — diskutují o vlastní obchodní měně jako alternativě k dolaru. Výchozí situace je jasná: Rusko a Čína již nechtějí dostávat za své exportní přebytky zaplaceno v měně, která je systematicky znehodnocována.
Problém papírové měny BRICS: Bylo by to totéž v bledě modrém — největší exportní země (Čína) by byla poraženým. Takže řešení: měna krytá zlatem. Na tom BRICS podle Kralla aktivně pracují.
Čína přitom sleduje strategii, která pochází přímo ze Sun-c’ova „Umění války“: Skrývejte svou sílu. Neprovokujte válku, kterou nemůžete se 150procentní jistotou vyhrát. „Nejlepší válka je ta, kterou nemusíte vést, protože nepřítel kapituluje před vaší silou“ — tak Krall vysvětluje čínskou doktrínu. Čínský hrubý domácí produkt (v paritě kupní síly) vzrostl z 200 miliard dolarů v roce 1986 na dnešních přibližně 40 bilionů. Díky píli, tvorbě kapitálu a tržnímu hospodářství — nikoliv řinčení zbraněmi.
Krall v podcastu vysvětluje mechanismus eskalujících záchranných akcí centrálních bank na příkladu bilanční sumy ECB:
Logika: Každá záchrana pumpuje do systému dvakrát více likvidity než ta předchozí. Tato likvidita hledá uplatnění — a stále častěji končí ve špatných investicích, protože klesá averze k riziku. Při příští krizi se proto nahromadí dvakrát více chybných investic. Proto příští záchrana vyžaduje dvakrát více peněz. Krallova prognóza pro příští velkou krizi: přibližně 8 bilionů eur.
Covid nebyl podle Kralla v jádru zdravotní krizí, ale gigantickou záchranou států a bank — pod rouškou pandemie. „4 biliony čerstvě vytištěných peněz, to by bez tohoto narativu bylo politicky neprůchodné.“
Kdo chce Kralla spravedlivě posoudit, musí rozlišovat mezi načasováním (timing) a strukturálním směřováním.
V čem se mýlil — v načasování: Krall několikrát předpovídal velký systémový kolaps pro bezprostředně nadcházející období. Měl začít v letech 2019/2020. Pro rok 2021 předpovídal hyperinflaci eura — ta nenastala. Inflace sice silně vzrostla, v Německu dočasně na cca osm procent, ale po hyperinflaci nebylo ani stopy.
V čem měl pravdu — strukturálně:
Krall je v podcastu přímější než kdy dříve: „Problém už nelze zvládnout. Čísla nejsou taková, aby ještě existovalo matematické řešení bez masivních frikcí — buď prostřednictvím inflace, nebo deflace.“
Z předluženého světa existují podle Kralla jen dvě cesty: inflace, která znehodnotí dluhy — nebo deflace, která skončí státními bankroty a krachy firem, čímž se dluhy rovněž vyčistí. Obojí vede ke stejnému výsledku: zániku dluhů. Rozdíl je jen v tom, kdo ponese náklady.
V podcastu Krall vysvětluje problém, který si mnoho lidí neuvědomuje: Německé nominální jmění — hotovost, vkladní knížky, životní pojištění, dluhopisy — činilo v roce 2020 přibližně 6 bilionů eur. Po kumulované inflaci v letech 2020 až 2025 ve výši cca 22 procent je kupní síla těchto úspor dnes přibližně 4,8 bilionu eur. 1,2 bilionu eur kupní síly zmizelo — aniž by je někdo ukradl. Byly přerozděleny: k dlužníkům, v první řadě ke státu.
Němci historicky investují do nominálních hodnot, zatímco Francouzi, Italové nebo Řekové investují do reálných aktiv (akcie, nemovitosti, zlato) — protože jsou zvyklí, že je stát vyvlastňuje. Výsledek: Německo se v průměrném jmění na hlavu nachází na jednom z posledních míst v Evropě. Dokonce i řecké domácnosti mají v průměru větší majetek než ty německé.
Krallův princip tří loukotí — po jedné třetině v akciích, zlatě a nemovitostech — není žádnou exotickou outsiderskou pozicí. Odpovídá tomu, co mnozí konzervativní správci majetku doporučují již celá desetiletí. Investoři, kteří drží část svého portfolia ve fyzickém zlatě nebo ve zlatých ETF, tak nesledují slepý alarmismus, ale robustní princip diverzifikace — který Krall sám kodifikoval.
K strukturální poptávce po zlatě ze strany centrálních bank: Jak centrální banky strukturálně podporují cenu zlata rekordními nákupy.
Protože zlato je jediným široce rozšířeným platebním prostředkem, za kterým nestojí žádná centrální banka. V Krallově scénáři — bankovní krize, ztráta důvěry v centrální banky, digitální měny centrálních bank jako náhrada — je zlato jedinou formou majetku, která zůstává mimo státem kontrolovaný finanční systém.
Ano. Společnosti Creditreform, BIS (Banka pro mezinárodní platby) a OECD popsaly fenomén předlužených firem nezávisle na sobě. To, že míra insolvencí klesla do roku 2021 na historické minimum a od té doby opět roste, je doloženo statistikami. Bodem sporu zůstává rozsah tohoto jevu.
Využívat Krallovy prognózy jako nástroj pro načasování trhu by bylo riskantní — v otázce „kdy“ se několikrát zmýlil. Jako strukturální argument pro pozici ve zlatě však poskytuje jedno z nejkonzistentnějších zdůvodnění v německojazyčném prostoru: státní dluh, klesající kupní síla nominálního jmění, rostoucí globální konkurence o roli dolaru jako rezervní měny. Každý z těchto argumentů hovoří pro zlato jako strukturální složku portfolia.
Právní upozornění: Tento článek slouží výhradně k informačním účelům a nepředstavuje investiční poradenství. Všechny údaje jsou bez záruky. Před přijetím investičních rozhodnutí se prosím poraďte s nezávislým finančním poradcem.
