Dr. Markus Krall — rođen 1962., doktor ekonomije, bivši partner u McKinseyju, bivši izvršni direktor Degusse — trenutno je posvuda. Njegov razgovor s Ben Unscripted izaziva valove: milijuni pregleda, tisuće komentara. Što stoji iza njegovih teza o zombie tvrtkama, petrodolaru i kraju sustava fiat novca? I što to znači za cijenu zlata?
Krall dijeli mišljenja. Za svoje pristaše on je hrabri analitičar koji izgovara ono što drugi govore samo u povjerenju. Za svoje kritičare on je prorok propasti čiji tajming redovito zakazuje. Tko je u pravu? Odgovor je složeniji nego što oba tabora žele priznati.
Krall nije YouTuber bez supstance. Njegova akademska i profesionalna biografija je impresivna: studij ekonomije u Freiburgu, poslijediplomski studij na Sveučilištu Nagoya u Japanu, doktorat 1993. na temu formiranja cijena na japanskom tržištu dionica — konkretno o omjeru cijene i dobiti i njegovoj informativnoj vrijednosti u međunarodnoj usporedbi.
Zatim: klasična karijera vrhunskog savjetnika u Allianzu, Boston Consulting Group, Oliver Wyman (izgradnja u Njemačkoj). U McKinseyju je postao partner i vodio praksu upravljanja rizicima — konkretno temu upravljanja kreditnim rizikom za banke. Prema vlastitim riječima u podcastu Ben Unscripted, razvio je sustave kreditnog rizika za banke koje danas koristi oko 80 posto svih njemačkih banaka. On poznaje ključne brojke iznutra.
Upravo je taj duboki uvid u bilance banaka bio polazište za njegove kasnije teze. Njegova prva knjiga objavljena je pod pseudonimom Diogenes Rent — „Diogen u bačvi i 'rent' od engleskog 'ranting'“ — jer kao savjetnik tada nije smio objavljivati pod pravim imenom. Druga knjiga, „Der Draghi-Crash“ (2015./2017.), objavljena je pod pravim imenom. Od 2019. do 2022. bio je izvršni direktor Degusse, jednog od najvećih njemačkih trgovaca plemenitim metalima. Od 2024. živi u Švicarskoj.
U podcastu koji je postao viralan s Ben Unscripted, Krall objašnjava kako je došao do svog najvažnijeg otkrića. Kao stručnjak za upravljanje rizicima koji je razvio modele kreditnog rizika za banke, trebala mu je statistička osnova: Koliko tvrtki godišnje bankrotira u jednom gospodarstvu?
Povijesno gledano, ta je vrijednost iznosila jedan do dva posto svih tvrtki — biološka funkcija čišćenja tržišta, što ekonomisti nazivaju „stvaralačkom destrukcijom prema Schumpeteru“. Zatim se počelo događati nešto čudno. Od otprilike 2010./2011. stopa insolventnosti stalno je padala: na jedan posto, na ispod jedan posto — do 2021. na samo 0,1 posto. Schumpeterova kreativna destrukcija više nije djelovala.
Uzrok: Politika nultih i negativnih kamatnih stopa održava na životu tvrtke koje bi bez tih subvencija odavno bile insolventne. Krall ih naziva zombijima — zapravo mrtvi, ali još uvijek rade. A to znači: ako svake godine nastane 1,5 posto više zombija nego što ih nestane, gospodarstvo unutar nekoliko godina akumulira pet, deset, petnaest posto strukturno bolesnih tvrtki. Od 2021. broj insolventnosti raste — upravo onaj obrazac koji je Krall predvidio.
U podcastu Krall objašnjava zašto fazu inflacije 2021./22. smatra opasnijom nego što je to percipirano u javnosti. Inflacija potrošačkih cijena — klasična košarica hrane, stanarina, energije — dosegla je oko dvanaest posto. Poznato, raspravljano, kritizirano.
Manje se raspravljalo o inflaciji proizvođačkih cijena: povećanju cijena koje je izravno utjecalo na proizvodna dobra. Njezin vrhunac bio je 47 posto. To nije samo statistička vrijednost — iznad određenog kritičnog praga, prema Krallu, gospodarstvo više ne može provoditi svoje ekonomske izračune. Tvrtke koje kupuju sirovine, prerađuju ih i preprodaju gube osnovu za kalkulaciju pri takvim rasponima fluktuacije. Više ne mogu znati po kojoj cijeni kupuju i prodaju. Tada obustavljaju proizvodnju.
Svijet je to nakratko primijetio već tijekom zatvaranja zbog korone, kada su se globalni opskrbni lanci urušili, a globalna proizvodnja povremeno pala i do 50 posto. Inflacija može učiniti isto — samo postupnije.
Da bi se razumjele Krallove teze, pomaže pogled u povijest novca — koju Krall detaljno objašnjava u podcastu. Povijest novca može se pojednostavljeno ispričati ovako: od robne razmjene do zlata, od zlata do papirnatog novca s pokrićem u zlatu, od papirnatog novca s pokrićem u zlatu do čistog obećanja.
Najbolji zlatni standard postojao je prema Krallu oko 1830. godine: novčanice koje su bile u potpunosti pokrivene zlatom. Tijekom devetnaestog stoljeća taj je standard razvodnjen. 1914. — početak Prvog svjetskog rata — samo je trećina novčanica zapravo imala pokriće u zlatu. Sve zaraćene zemlje ukinule su obvezu otkupa prvog dana rata.
Rezultat: Hiperinflacija 1923. u Njemačkoj. Krall objašnjava mehaniku: Vlada Reicha tiskala je novac za borbu u Ruhru, unatoč upozorenjima. Od normalne vrijednosti inflacije do 2.400 kvadrilijuna posto u studenom 1923.
Nakon Drugog svjetskog rata, konferencija u Bretton Woodsu (1944.) stvorila je novi sustav: 35 dolara po unci zlata, sve ostale valute fiksno vezane uz dolar. Njemačka marka (D-Mark) krenula je s 4,20 DM po dolaru. To je funkcioniralo — sve dok su SAD doista raspolagale s dovoljno zlata. Nakon Drugog svjetskog rata u SAD-u je bilo pohranjeno 22.000 tona zlata, gotovo svo monetarno zlato svijeta — zarađeno isporukama oružja Britancima i Sovjetima, koji su uvijek plaćali zlatom.
Zatim: Korejski rat, socijalni programi, slijetanje na Mjesec, Vijetnamski rat. Zlato je otjecalo. 1971. u Fort Knoxu je ostalo još 8.000 tona. Dana 15. kolovoza 1971. predsjednik Nixon „privremeno“ je ukinuo obvezu otkupa zlata. Privremeno traje do danas. Američki ministar financija to je precizno formulirao: „Dolar je naša valuta, ali vaš problem.“
Povijesni detalj iz podcasta: Zlato njemačke Bundesbanke od danas oko 3.400 tona ne potječe — kako ponekad tvrde lijevi komentatori — iz nacističkog doba. Nacističko zlato konfiscirali su saveznici 1945. godine. Tih 3.400 tona su teško zarađeni suficiti trgovinske bilance Savezne Republike Njemačke, koji su pod Bretton Woodsom zamijenjeni za zlato.
Nakon 1971. dolaru je trebala nova osnova. Rješenje — sustav petrodolara: zemlje izvoznice nafte obvezuju se prodavati naftu isključivo u dolarima. Zauzvrat dobivaju američku vojnu zaštitu. Za sve ostale zemlje to znači: tko želi kupiti naftu, treba dolare. Tko treba dolare, mora ostvariti izvozne suficite sa SAD-om.
U podcastu Krall objašnjava geopolitičku jednadžbu: Venezuela posjeduje 18 posto svjetskih rezervi nafte, Saudijska Arabija 15 posto, Iran 13 posto — zajedno gotovo polovicu globalnih rezervi nafte. Venezuela je pokušala prodati naftu Kini u juanima. Posljedica je brzo uslijedila. Iran je karika koja nedostaje u lancu petrodolara.
Krallova teza: Trenutni bliskoistočni sukob manje se vrti oko nuklearnog oružja ili Izraela, a više oko petrodolara. Tko kontrolira petrodolar, kontrolira globalni valutni poredak.
Države BRICS-a — Brazil, Rusija, Indija, Kina, Južnoafrička Republika — raspravljaju o vlastitoj trgovačkoj valuti kao alternativi dolaru. Početna situacija je jasna: Rusija i Kina više ne žele da im se izvozni suficiti plaćaju u valuti koja se sustavno obezvrjeđuje.
Problem s papirnatom valutom BRICS-a: tada bi to bilo isto samo u drugoj boji — zemlja s najvećim suficitom (Kina) bila bi gubitnik. Dakle, rješenje: valuta s pokrićem u zlatu. Na tome BRICS, prema Krallu, aktivno radi.
Kina pritom slijedi strategiju koja dolazi izravno iz Sun Tzuovog „Umijeća ratovanja“: Sakrijte svoju snagu. Ne provocirajte rat koji ne možete dobiti sa 150-postotnom sigurnošću. „Najbolji rat je onaj koji se ne mora voditi jer se protivnik preda pred vlastitom snagom“ — tako Krall objašnjava kinesku doktrinu. Kineski bruto domaći proizvod (prema paritetu kupovne moći) porastao je s 200 milijardi dolara 1986. na današnjih oko 40 bilijuna. Marljivošću, formiranjem kapitala i tržišnim gospodarstvom — ne zveckanjem oružjem.
Krall u podcastu objašnjava mehaniku eskalirajućih spašavanja središnjih banaka na temelju ukupne aktive ECB-a:
Logika: Svako spašavanje upumpava dvostruko više likvidnosti u sustav od prethodnog. Ta likvidnost traži ulaganje — i sve više završava u lošim investicijama jer se averzija prema riziku smanjuje. Kod sljedeće krize se stoga nakupilo dvostruko više pogrešnih investicija. Zato sljedeće spašavanje treba dvostruko više novca. Krallova prognoza za sljedeću veliku krizu: oko 8 bilijuna eura.
Korona, prema Krallu, u biti nije bila zdravstvena kriza, već gigantsko spašavanje država i banaka — pod krinkom pandemije. „4 bilijuna svježe tiskanog novca, to bez tog narativa nikada ne bi bilo politički provedivo.“
Tko želi pravedno procijeniti Kralla, mora razlikovati tajming od strukturnog smjera.
U čemu je pogriješio — u tajmingu: Krall je više puta predviđao veliki slom sustava za neposredno predstojeća razdoblja. Trebao je početi 2019./2020. Za 2021. predvidio je hiperinflaciju eura — koja se nije dogodila. Inflacija je snažno porasla, povremeno na oko osam posto u Njemačkoj, ali od hiperinflacije nije bilo ni traga.
U čemu je bio u pravu — strukturno:
Sam Krall je u podcastu izravniji nego ikad: „Problem se više ne može staviti pod kontrolu. Brojke nisu takve da bi još postojao matematički put do rješenja bez masovnih trenja — bilo kroz inflaciju ili kroz deflaciju.“
Iz prezaduženog svijeta, prema Krallu, postoje samo dva izlaza: inflacija koja obezvrjeđuje dugove — ili deflacija koja završava državnim bankrotima i bankrotima tvrtki, što također čisti dugove. Oboje dovodi do istog rezultata: uništenja dugova. Razlika je samo u tome tko snosi troškove.
U podcastu Krall objašnjava problem kojeg mnogi Nijemci nisu svjesni: njemačka nominalna imovina — gotovina, štedne knjižice, životna osiguranja, obveznice — iznosila je 2020. oko 6 bilijuna eura. Nakon kumulativne inflacije od 2020. do 2025. od oko 22 posto, kupovna moć te štednje danas iznosi oko 4,8 bilijuna eura. 1,2 bilijuna eura kupovne moći je nestalo — a da ih nitko nije ukrao. Preraspodijeljeni su: dužnicima, prvenstveno državi.
Nijemci povijesno ulažu u nominalne vrijednosti, dok Francuzi, Talijanci, Grci ulažu u realnu imovinu (dionice, nekretnine, zlato) — jer su navikli da ih država eksproprijira. Rezultat: Njemačka je po prosječnom bogatstvu po glavi stanovnika na jednom od posljednjih mjesta u Europi. Čak i grčka kućanstva u prosjeku imaju više imovine od njemačkih.
Krallov princip tri stupa — po jedna trećina dionica, zlata, nekretnina — nije egzotična autsajderska pozicija. To odgovara onome što mnogi konzervativni upravitelji imovinom preporučuju desetljećima. Ulagači koji drže dio svog portfelja u fizičkom zlatu ili zlatnim ETF-ovima time ne slijede slijepi alarmizam, već robustan princip diversifikacije — koji je Krall sam kodificirao.
O strukturnoj potražnji za zlatom od strane središnjih banaka: Kako središnje banke strukturno podupiru cijenu zlata rekordnim kupnjama.
Jer je zlato jedino široko rasprostranjeno sredstvo plaćanja iza kojeg ne stoji središnja banka. U Krallovom scenariju — bankarska kriza, gubitak povjerenja u središnje banke, digitalni novac središnje banke kao zamjena — zlato je jedini oblik imovine koji ostaje izvan financijskog sustava pod kontrolom države.
Da. Creditreform, BIS i OECD neovisno su opisali fenomen prezaduženih tvrtki. Činjenica da je stopa insolventnosti do 2021. pala na povijesni minimum i od tada ponovno raste, potkrijepljena je statistikama. Točka spora ostaje razmjer.
Korištenje Krallovih prognoza kao instrumenta za tajming bilo bi rizično — više puta je pogriješio s time „kada“. No, kao strukturni argument za poziciju u zlatu, on pruža jedno od najkoherentnijih obrazloženja na njemačkom govornom području: državni dug, opadajuća kupovna moć nominalne imovine, sve veća globalna konkurencija za ulogu dolara kao rezervne valute. Svaki od ovih argumenata ide u prilog zlatu kao strukturnoj komponenti portfelja.
Pravna napomena: Ovaj članak služi isključivo u informativne svrhe i ne predstavlja investicijsko savjetovanje. Svi podaci su bez jamstva. Molimo konzultirajte se s neovisnim financijskim savjetnikom prije donošenja investicijskih odluka.
